长江电力2021年财报：未来业绩还有空间吗？

老牛

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水电上市平台长江电力（600900.SH）通过投资收益，成功“平滑”了2021年因来水偏枯和上游电站蓄水造成的发电量减少影响。

最新财报显示，2021年长江电力收入556.46亿元，同比减少3.7%；归母净利润262.73亿元，同比减少0.25%。长江电力下属水电站发电量出现减少，2021年公司梯级电站发电量2083.22亿千瓦时，同比减少8.2%。

值得注意的是，长江电力通过资本市场的“操作”，如卖出上海电力（600021.SH）和川投能源（600674.SH）部分股票，增厚了当年投资收益。市场对这份财报解读正面，年报发布后的一个交易日，长江电力上涨1.58%。

事实上，长江电力是目前市场上为数不多股价平稳的千亿龙头之一。2022年开年至今，公司股价振幅约14%，较年初上涨2.11%。

发电更少

受来水同比偏枯、上游新建水电站蓄水等影响，长江电力梯级水电站发电量出现下降，其中电站发电设备利用小时数有直观体现。

2021年，三峡电站发电设备利用了4658.90小时，同比减少 6.80%，溪洛渡电站和向家坝电站发电设备分别利用了4416.68小时和5322.58小时，同比减少14.29%和7.41%。装机容量更小等葛洲坝电站则增加了3.23%。

售电价则与2020年基本持平。根据披露，2021年长江电力售电价265.63元/兆瓦时，略增0.28%，2020年同期为264.90元/兆瓦时。

长江电力境内水电收入受发电量减少影响，2021年为487.52亿元，同比减少7.81%。公司分类于“其他行业”业务收入实现了较快增长，2021年规模达58.88亿元，同比增加35.57%。

“其他行业”业务主要源于长江电力收购的秘鲁配售电公司。2021年2月，长江电力旗下子公司针对秘鲁配售电公司不超过13.7%股份的强制要约收购完成交割。最终长江电力以5.61亿美元代价增购13.5%秘鲁配售电公司股份。

不过，这部分业务盈利能力远逊于国内发电业务，2021年“其他行业”毛利率32.12%，相当于境内水电66.02%毛利率的一半。短期内，长江电力业绩仍取决于发电量，或者说取决于长江上游来水量。

2021年新建电站，包括白鹤滩电站和乌东德水电站，蓄水影响了长江电力梯级电站发电量。根据披露，白鹤滩水库已完成760米阶段性蓄水目标，乌东德水电站全部机组已经投产。白鹤滩和乌东德水电站目前由长江电力代管，未来将注入上市公司。

由白鹤滩和乌东德水电站等上下游电站组成“六级”流域梯级电站有望在2022年首次显现效益。根据披露，2022年第一季度长江电力总发电量340.44亿千瓦时，同比增加7.95%。

投资增利

虽然来水丰枯导致了业绩波动，但通过投资，长江电力平滑了业绩。2021年，长江电力投资收益达54.26亿元，同比增加33.88%。总计607.17亿元的长期股权投资，又给未来预留了很大操作空间。

图片来源：长江电力2021年报

2021年54.26亿元投资收益中，有28.02亿元来自权益法核算的长期股权投资收益。这部分收益来源于长江电力长期以来对于A股电力板块的投资。根据披露，截至2021年12月31日，长江电力持有多家上市公司股份，其中国投电力（600886.SH）118.48亿元，川投能源（600674.SH）50.29亿元，桂冠电力（600236.SH）53.69亿元。

这部分上市公司的长期股权投资，由于采用了权益法测算，每年投资回报相对稳定。由于2021年煤炭价格同比增加，削弱了火电业务盈利能力，影响了长江电力投资组合的回报。2021年，国投电力、川投能源、桂冠电力净资产收益率分别为5.34%、10.33%、8.58%，均同比下降。

长期股权投资收益与公司净资产收益率挂钩，与股价变动并无关联。2021年，长江电力权益法核算的长期股权投资收益也同比减少了12%，减少绝对值为3.81亿元。而如果卖出股票，则应当计入“处置长期股权投资产生的投资收益”，与当前股价相关联。

2021年，长江电力主要通过卖出上海电力和川投能源股份实现“处置长期股权投资产生的投资收益”5.51亿元，同比大幅增加150%，净增绝对值3.31亿元。上海电力和川投能源2021年股价表现亮眼，年度涨幅分别为82.88%和28.21%。

54.26亿元投资收益中，另有15.79亿元来自于对桂冠电力的投资。2021年，长江电力逐渐加仓桂冠电力，年报显示已持有后者8.77亿股，成为其第三大股东并拥有董事提名权。而这部分投资，则从其他非流动金融资产转入长期股权投资产生的投资收益15.79亿元，同比增加34.61%，净增4.06亿元。

强劲现金流是长江电力持续大规模投资的底气。2021年，长江电力净增加投资82.71亿元，与2020年81.34年净增额基本相当。这一年，长江电力经营活动现金流净额357.32亿元，扣除34.74亿元资本支出，自由现金流达322.58亿元。

考虑到长江电力计划派发2021年末期现金股利185.41亿元，2022年可供投资的资金依然超过百亿。因此，不排除未来继续通过股权投资产生收益来平滑业绩的可能性。